（原标题：谈生天合IPO投研申报：策动现款流净额鸠合三年为负，两任监事会主席接踵辞职）

本文着手：时期商学院 作家：孙一鸣

着手|时期投研

作家|孙一鸣

剪辑|李乾韬

【导语】

产物销量全部飙升，收效登顶巨匠，谈生天合材料科技（上海）股份有限公司（以下简称“谈生天合”）看似赚得盆满钵满。关联词，2021年却成为其策动现款流的转换点，而后策动现款流鸠合三年净流出。这背后究竟发生了什么？

上交所官网表示，谈生天合于2023年6月肯求主板IPO，于2024年11月更新财务数据，当今仍处于问询阶段。

时期投研发现，2020—2022年，谈生天合共现款分成2.5亿元，占同期净利润总数的75.53%。最新版招股书表示，这次IPO，其拟募资6.94亿元，其中1.35亿元用于偿还银行贷款。

此外，手脚风电叶片用环氧树脂赛谈的头部企业，谈生天合2021年扣非净利润一度同比下滑超55%，且2021—2023年的策动现款流净额均为负值。2023—2024年，谈生天合的监事会主席两度换东谈主。

1月9日，服务绩波动、大额分成合感性、两任监事会主席辞职等问题，时期投研向谈生天合证券部（邮箱：investor@techsto**.com）发函究诘。针对监事会主席辞职问题，对方回报称，在IPO期间，公司出现监事会主席辞职的情况，诚然可能激励外界对公司内控的质疑，但若从积极的角度来看，这种情况亦然公司惩处结构优化与转换的体现。

【选录】

1.风电叶片用环氧树脂产物销量鸠合两年巨匠第一。风电叶片用环氧树脂是谈生天合的中枢产物。2021—2024年上半年，风电叶片用环氧树脂的销售收入占同期营业收入的比例分裂为71.22%、70.93%、67%、63.23%，占比均超60%。此外，2022—2023年，谈生天合“风电叶片用环氧树脂系列”产物销量鸠合两年位居巨匠第一。

2.扣非净利润一度同比下滑55.27%。2020—2023年，谈生天合的营业收入年复合增长率为-1.32%，扣非净利润年复合增长率为-5.68%，其中2021年扣非净利润同比下滑55.27%。

3.财富欠债率高于同业平均水平。2021—2023年末，谈生天合的财富欠债率较同业业的平均水平皆率先15个百分点，且流动比率和速动比率均不足同业业可比公司均值。

4.策动现款流净额鸠合三年为负。谈生天合的策动现款流现象在2021年发生了显耀悠扬。2020年，谈生天合的策动现款流尚处于净流入状态，而自2021年起，其策动现款流便鸠合三年抓续净流出。

5.IPO前夜大额分成。2020—2022年，谈生天合的现款分成总数占同期净利润总数的比例高达75.53%。其中，2021年、2022年，谈生天合的现款分成占当期净利润的比例分裂为94.47%、83.46%，险些分光当期净利润。

6.两任监事会主席短期内接踵辞职。2023—2024年，张燚、龚晓燕分裂辞任谈生天合的监事会主席职务。

7.刊行估值或偏高。这次IPO，谈生天合筹备募资6.94亿元，若按10%的刊行比例算，其刊行估值约为69.4亿元。若参考同业业可比公司的市盈率（30.56倍），以谈生天合2023年1.52亿元的净利润（尚未走漏2024年龄迹）为基数，谈生天合的市值约为46.45亿元，低于其刊行估值。

【布景】

谈生天合深耕风电材料领域，产物隐藏了风电叶片用环氧树脂、高性能风电结构胶和结构芯材等在内的风机叶片主要原材料。

关联词，自2021年起，风电行业的“抢装潮”迟缓退去，商场竞争态势日益热烈。在此布景下，卑劣风力发电装备价钱不休下行，价钱压力沿着产业链层层朝上游传导。受此影响，繁密风电产业链企业面对事迹窘境，出现事迹大幅下滑，以至堕入赔本的场面。

手脚谈生天合的竞争敌手，惠柏新材（301555.SZ）、上纬新材（688585.SH）2023年营业收入均同比下滑超20%，归母净利润均同比下滑超10%。2024年前三季度，惠柏新材已堕入赔本状态。

【正文】

一、公司布景：富二代创业

谈生天合成就于2015年6月，总部位于上海，主要从事高性能热固性树脂材料的研发、坐蓐和销售，当今形成了风电叶片用材料、新式复合材料用树脂、新动力汽车及工业胶粘剂三大系列产物。

其中，风电叶片用环氧树脂是谈生天合的中枢产物。2021—2024年上半年，其风电叶片用环氧树脂的销售收入占同期营业收入的比例分裂为71.22%、70.93%、67%、63.23%，占比均超60%。

从股权结构看，甩掉招股书签署日（2024年11月18日），谈生天合的控股鼓动为上海易成实业投资集团有限公司，本色限度东谈主为季刚、张婷佳偶二东谈主。季刚、张婷均领有好意思国始终居留权，并通过径直和转折的方式揣度限度谈生天合60.47%的股份。

值得一提的是，季刚的父亲季奎余曾是上市公司中联电气（后改名为雅百特、雅博股份，002323.SZ）的实控东谈主，季刚在2008年7月—2015年8月担任中联电气董事职务。

2015年，雅百特收效借壳中联电气，原中联电气主要财富被置出。而后，雅百特因财务作秀被立案访谒及处罚，2022年改名为雅博股份。甩掉2024年9月末，季奎余仍抓有雅博股份2.13%的股份，为第五大鼓动。

二、行业竞争形式：销量巨匠第一

在风电叶片用材料的巨匠商场中，谈生天合面对热烈的商场竞争。其竞争敌手包括欧林（Olin.NYSE）、好意思国伟念念磊公司、惠柏新材、上纬新材以及四川东树新材料有限公司等一众颇具实力的企业。其中，欧林（Olin.NYSE）与好意思国伟念念磊公司手脚大型跨国企业，凭借着深厚的时间千里淀、平庸的巨匠布局以及深广的品牌影响力，在国际商场占据了主要份额。

而惠柏新材、上纬新材、四川东树新材料有限公司等企业在国内商场相通发达苍劲，它们通过不休优化产物质能、完善供应链体系以及提供土产货化的优质服务，在国内风电叶片用材料商场各据一方，与谈生天合伸开了热烈的份额争夺。

招股书表示，证据中国石油和化学工业援手会环氧树脂及愚弄专科委员会出具的施展函，2022—2023年，谈生天合“风电叶片用环氧树脂系列”产物销量鸠合两年位居巨匠第一。

据首轮问询函回报文献，据谈生天合测算，2021—2023年，该公司的风电叶片用环氧树脂巨匠市占率分裂为12.39%、18.70%、17.71%。

三、财务数据：要点关怀策动现款流

1.扣非净利润一度同比下滑55.27%

手脚巨匠坐蓐领域最大的风电叶片用环氧树脂坐蓐企业之一，谈生天合频年龄迹短少成长性，2023年的营业收入和扣非净利润均不足三年前的水平。

首版和最新版招股书表示，2020—2023年，谈生天合的营业收入分裂为33.32亿元、31.27亿元、34.36亿元、32.02亿元，年复合增长率为-1.32%，其中2021年和2023年营业收入均同比下滑；同期扣非净利润分裂为1.58亿元、0.71亿元、1.04亿元、1.33亿元，年复合增长率为-5.68%，其中2021年扣非净利润同比下滑55.27%。

与之对比，惠柏新材2021—2022年营业收入抓续增长，2021年扣非净利润诚然相通下滑，但跌幅远低于谈生天合。财报表示，2020—2023年，惠柏新材的营业收入分裂为14.32亿元、16.89亿元、17.75亿元、13.78亿元，扣非净利润分裂为6373.31万元、6084.72万元、6277.38万元、5589.16万元，其中2021年扣非净利润仅同比下滑4.53%。

2.财富欠债率高于同业平均水平

招股书表示，2020—2023年末，谈生天合的财富欠债率分裂为67.08%、68.13%、58.13%、52.52%，同业业可比公司的财富欠债率均值分裂为37.90%、45.39%、41.08%、37.52%。

从短期偿债目的看，2020—2023年末，谈生天合的流动比率分裂为1.42倍、1.37倍、1.6倍、1.76倍，速动比率分裂为1.32倍、1.18倍、1.46倍、1.56倍；同业业可比公司的流动比率分裂为2.34倍、1.78倍、2.91倍、2.28倍，速动比率分裂为1.95倍、1.4倍、2.59倍、1.93倍。

不错看出，2021—2023年末，谈生天合的财富欠债率较同业业的平均水平皆率先15个百分点，且流动比率和速动比率均不足同业业可比公司均值。

值得关怀的是，招股书指出，谈生天合取得的银行借款为短期借款，形成流动欠债金额相对较大，以过甚向鼓动分拨利润金额较大，对偿债能力目的有所影响等身分影响，导致谈生天合的流动比率、速动比率低于同业业可比公司。

3.策动现款流净额鸠合三年为负

颇为引东谈主耀眼的是，谈生天合的策动现款流现象在2021年发生了显耀悠扬。2020年，谈生天合的策动现款流尚处于净流入状态，而自2021年起，其策动现款流便呈抓续净流出态势。

首版和最新版招股书表示，2020—2023年，谈生天合的策动现款流量净额分裂为1561.28万元、-3.45亿元、-3.55亿元、-3773.23万元，其中，2021—2023年策动现款流量净额鸠合三年为负。

针对策动现款流净额抓续三年为负的情况，谈生天合回报时期投研称，风电、汽车行业客户弃取银行单子的样式支付货款，关联词公司不错将银行单子贴现以获取现款，但由于财务报表的编制公法，该单子时时不以策动性现款流的样式体现，合乎行业本色情况。公司将不得志拒绝证据条目的单子贴现，有关现款计入筹资行为现款流入。因此策动行为产生的现款流量净额并不行全皆反应出公司的收款情况，即不行反应出公司收到的客户银行单子情况。

四、风险身分：关怀IPO前夜大额分成的合感性

4.1IPO前夜大额分成的合感性

在肯求主板IPO前，谈生天书籍结三年进行大额分成。

招股书表示，2020—2022年，谈生天合的现款分成金额分裂为8000万元、8000万元、9000万元，揣度为2.5亿元；同期净利润分裂为13874万元、8468万元、10783万元，揣度3.31亿元.

可见，2020—2022年，谈生天合的现款分成总数占同期净利润总数的比例高达75.53%。其中，2021年、2022年，谈生天合的现款分成占当期净利润的比例分裂为94.47%、83.46%，险些分光当期净利润。

2024年3月15日，证监会发布了《对于严把刊行上市准入关从起源上普及上市公司质料的成见（试行）》，明确提议要严实关怀拟上市企业是否存在上市前突击“清仓式”分成等情形，戒备严查，并实行负面清单式管束。

据有关限定，“清仓式”分成的具体轨范包括：申报期三年累计分成金额占同期净利润比例稀奇80%的；申报期三年累计分成金额占同期净利润比例稀奇50%且累计分成金额稀奇3亿元，同期召募资金中补流和还贷揣度比例高于20%。

上述文献出台后，在2024年召开的2023年年度鼓动大会上，谈生天合不再对2023年进行现款分成了。

对此，谈生天合回报时期投研称，申报期内，公司实行的现款分成本质了必要的审议方法，分拨决议合乎有关法律律例及《公司规则》的限定；分成资金的主要用途合理，不存在紧要相等情况。2024年5月20日和2024年6月4日，公司分裂召开第二届董事会第九次会议和2024年第二次临时鼓动大会，审议通过对于出具在审期间利润分拨有关承诺的议案，承诺“在中国证券监督管束委员会/上海证券交易所审核本公司初次公开垦行股票并在上海证券交易所主板上市的肯求期间（即“在审期间”），本公司不进行现款分成。”

需耀眼的是，申报期内，谈生天合的实控东谈主、副总司理与多名（前）职工存在多笔资金往复。

在首轮问询函中，上交所要求保荐机构和申报司帐师施展对申报期内资金活水核查的情况，包括核查范围的遴选、账户完满性认定逻辑、伏击性水平、主要收入着手及开销行止、发现相等的具体情况及弃取的进一步核查方法，施展是否存在资金径直或转折流向客户、供应商过甚关联方的情况，是否存在体外资金轮回。

4.2募投款式合感性

一般来说，在申报IPO前，IPO企业在拟定募投款式时，皆会对款式的可行性和必要性进行充分论证，以确保召募资金的合理使用和款式的奏凯实行。

关联词，谈生天合在IPO在审期间却对募投款式决议进行了转换，删掉了补充流动资金的募资筹备。

2023年6月初次提交的招股书表示，谈生天合筹备通过IPO召募资金8亿元，其中1.85亿元用于偿还银行贷款及补充流动资金。不外，在经验第一轮问询后，在2024年11月更新的招股书中，谈生天合将募资总数下调至6.94亿元，同期删除了“补充流动资金”的有关募资筹备，并将用于偿还银行贷款的金额缩减至1.35亿元。

对此，谈生天合回报时期投研称，IPO审核期间，拟IPO企业证据监管机构的审核要求对募投款式进行转换，故意于进一步合乎监管的要求，是首发肯求公司的常见情况。公司的募投款式进程董事会、鼓动大会审议并审慎决策通过，有关募投款式还是完成款式备案及环评方法，合乎国度产业计谋的有关限定。

4.3监事会主席变动风险

监事会在公司惩处结构中上演着至关伏击的脚色，而监事会主席手脚监事会的中枢引导，肩负着监督公司管束层行径、保险鼓动权益、确保公司运营正当合规等伏击使命。其决策和监督效力径直影响着公司惩处的灵验性和富厚性。

关联词，在IPO申报前夜，谈生天合的监事会主席却发生了东谈主事变动。2023年3月，张燚辞任监事会主席，龚晓燕被选举为新任监事会主席。

仅一年多时刻，2024年7月，龚晓燕向监事会提交辞职信，辞任公司监事、监事会主席。而后，宋丽媛被任命为新的监事会主席。

在IPO要道期，谈生天合两任监事会主席接踵辞职，激励本钱商场对该公司里面惩处结构的担忧。

对此，谈生天合回报时期投研称，在IPO期间，公司出现监事会主席辞职的情况，诚然可能激励外界对公司内控的质疑，但若从积极的角度来看，这种情况亦然公司惩处结构优化与转换的体现。

五、估值分析：刊行估值或偏高

最新版招股书表示，本次IPO，谈生天合拟公开垦行不低于5862万股股份，刊行比例不低于10%，筹备募资6.94亿元。若按10%的刊行比例算，其刊行估值约为69.4亿元。

在国内风电叶片用环氧树脂商场，惠柏新材和上纬新材是谈生天合的主要竞争敌手，产物具有较强的可比性。

从市盈率看，甩掉1月24日，惠柏新材、上纬新材的总市值分裂为21.59亿元、26.5亿元，其中，惠柏新材的动态市盈率为负，上纬新材的动态市盈率为30.56倍。

若按30.56倍的市盈率算，以谈生天合2023年1.52亿元的净利润（尚未走漏2024年龄迹）为基数，谈生天合的市值约为46.45亿元，低于其刊行估值。

从市销率看，甩掉1月24日，上纬新材的市销率为1.87倍。按此狡计，以谈生天合2023年32.02亿元的营业收入为基数，谈生天合的市值约为59.88亿元，亦低于其刊行估值。

（全文5213字）

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